20140629=《理財》 巴菲特的投資秘方

20140629=《理財》 巴菲特的投資秘方

巴菲特（Warren Buffett）在投資界是個異數：這位奧馬哈的智者（Sage of Omaha）到底有什麼三頭六臂，使其波克夏哈瑟威（Berkshire Hathaway）在爾虞我詐的華爾街歷久不衰呢？根據有效市場假說：在資訊發布公開下，長期投資股市想擊敗市場是不太可能的。在1976年至2011 的35年間，巴菲特年投資報酬率竟高達19%。是有效市場理論錯了，還是巴菲特真的是位天才的投資傳奇？

巴菲特從小就喜歡投資，七歲開始就串門子賣可樂、送報紙，14歲把送報用的腳踏車拿來抵稅，15歲時與朋友合買一台鋼珠遊戲機置於理髮店中賺了不少錢，不出幾個月就增加了好幾台。他是一位天生的投資者，這是他生命中的癖好。他在哥倫比亞大學唸經濟研究所時，受到價值投資學之父葛理翰（B. Graham）的影響很大，鑄成他今後的投資哲學：專找價格相對便宜但質量高的公司投資。

去年，一位耶魯大學教授發表一篇文章，試圖解開巴菲特之謎。我們都知道在投資理論中，報酬率與風險是形影不離的，而最常用的方法是夏普比率（Sharpe Ratio）：?投資組合報酬率除以它的標準差（或風險），比率越高越好。譬如報酬率為5%，標準差為15%，夏普比率為0.33（5%除15%）。巴菲特的夏普比率高達0.76，幾乎是整個股市的兩倍。這偏高的夏普比率反映出巴菲特挑選股票的非凡能力：專找質量好、獲利潛力大又便宜的公司（分子大），加上質量好的公司、股價波動小所以風險少（分母小），難怪巴菲特的夏普比率很高。

但是夏普比率高過巴菲特的還大有人在，但都為時不長。耶魯教授指出巴菲特的竅門：波克夏哈瑟威公司擁有一些優質的保險公司，而這些保險公司有豐足的可動用現款，源源流入（float）：在收到保費和付出理賠款項之間，巴菲特可用低利率借得大量的錢來投資高質量的股票。難怪巴菲特公司負債總額的36%就是這種浮動現金，因此他的平均借債成本只有2.2%，比國庫券利息還要低3個百分點。

由此觀之，巴菲特成功的奧秘不只在於他超過常人的選股能力，保險公司的深口袋（deep pocket）或現金流量也居功厥偉。那他又用什麼公式來選擇股票呢？這是他的不傳之秘，不會與他人分享。但從他的演講中可知道他用的是帳面價值（book value）一類的公式如價格與帳面價值比（price/book ratio），而不是一般人常用的本益（P/E )比。筆者認為，他有專人做個別公司的分析研究。巴菲特不相信把雞蛋放在許多籃子，他只願意把雞蛋放在幾個好的籃子裡。他選擇股票極為小心，買了以後當成寶貝一樣地藏起來，即可升值又減少交易成本，這是他的成功的不二法門。

華人同胞對投資有興趣的，可試用羅切斯特大學諾霏馬克斯（R. Novy Marx）教授的毛利潤公式：銷售金額減去售貨成本（不包括廣告費）再除以資產價值，越高越好。這些數字容易取得，又可反映出長期的獲利能力。

巴菲特選擇的股票以穩定和質量為主，因此對象常是低貝他（beta）或低風險股票。但是他謹慎的個性使他在選擇股票上不夠多元化，所以一旦股市大滑坡時會遭到較嚴重的打擊。在1998年至2000年間，在股市上升32%時，他公司的股票價格卻下跌44%。但他堅持擇優原則，及本錢雄厚的關係，終能轉危為安。

一言以蔽之，巴菲特成功的原因主要在於保險公司的低利率槓桿（貸款）為後盾，和選取低風險股票且持之長久，所以交易成本偏低。他最擅長的殺手? 是在股市大跌時，淺水捕大魚或低價買好股。2008年，他以50億投資於搖搖欲墜的高盛，5年後大賺了20億。雖然巴菲特在投資理論上名落孫山，他的價值投資進不了學術界，但他在實務上的智慧卻無人能及。這也等於給不喜歡數理的投資者注射了一劑強心針。